L’IPO di OVS sembra un’opportunità per comprare un’azienda risanata

L’azienda sembra ben gestita e cresce nonostante la debolezza dei consumi italiani. La quotazione mette al posto il bilancio che soffre da un indebitamento troppo alto ed è un modo molto attraente per giocare la ripresa economica che si aspetta per l’Italia quest’anno, soprattutto se la quotazione succede al prezzo minimo suggerito.

OVS include i negozi OVS ed anche quelle di Upim, due catene che puntano al mercato medio/basso ma nonostante questo crescono. I numeri dei primi 9 mesi dell’anno fiscale fino ad 31 ottobre, 2014 mostrano la crescita del 6,5% e il miglioramento importante dei margini:

In più, l’azienda dice che ha visto un aumento del 6,3% nel bimestre Novembre-Dicembre 2014 rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente, Prospetto pagina 304. In un anno quando l’economia italiana non è cresciuta, questo è un risultato notevole e fa pensare che la strategia di rinnovare la gamma di negozi ha avuto successo.

Se prendo queste cifre dall’azienda, faccio le previsioni seguenti per l’anno 2014 e per il 2015. L’anno fiscale dell’azienda chiude al 31 gennaio. Quindi 2014 riferisce all’anno che chiude il 31 gennaio 2015:

Un miglioramento ancora delle vendite per la crescita economica con una spinta minore dal rinnovo dei negozi. Il margine continua ad aumentare grazie alla leva operativa.

Il problema per l’azienda fino alla quotazione è il livello dell’indebitamento che mangiava tutto l’utile e ha così prodotto una perdita ogni anno dal 2011 al 2013 e ridotto l’utile nel 2014 a solo € 8mln:

Per citare la prima pagina del prospetto, ‘Alla data del 31 ottobre 2014, in esito al Conferimento, l’indebitamento finanziario netto consolidato del Gruppo OVS era pari a Euro 707,2 milioni (Euro 726 milioni al 31 gennaio 2014), corrispondente a 5 volte l’EBITDA (5,84 volte al 31 gennaio 2014) e a 1,86 volte il patrimonio netto consolidato del Gruppo alla medesima data (1,87 al 31 gennaio 2014).’

E’ abbastanza difficile pensare di diminuire l’indebitamento quando il costo è circa il 7% ed è a 5x l’EBITDA. L’azienda deve crescere tanto o, come in questo caso, fare un aumento di capitale che diluisce l’azionista principale per lasciar entrare risorse nuove. La tabella che segue mostra l’aumento e il numero di titoli in essere dopo la quotazione:

Con un forbice per la quotazione da € 4 a € 5,4, l’azienda avrà fra € 348mln e € 469,8mln per ridurre l’indebitamento. In più, OVS ha un credito di € 79,8mln verso Gruppo Coin che sarà ripagato dopo la quotazione (prospetto, pagina 585). Grazie alla quotazione, la situazione patrimoniale diventa ben più gestibile e il costo dell’indebitamento scende all’Euribor + 3%, dal circa 7% prima. Questo porta ad un risparmio sui costi degli interessi di circa € 50mln.

Quindi il conto economico e la situazione patrimoniale potrebbe essere così:

Si vede un calo notevole dell’indebitamento che passa a 0.54x EBITDA se la quotazione avviene a € 5,4 ed  l’utile e il Free Cash Flow molto migliorati. Per gli investimenti ho seguito le indicazioni dell’azienda per l’anno 2014 e ipotizzo un calo nel 2015 dopo gli investimenti per rinnovare i negozi nel 2014.

Quanto vale l’azienda?

Se prendo il minimo e il massimo per la quotazione, i multipli sono così:

Direi che a € 4 è molto interessante ed è molto improbabile che quoti così poco, il FCF yield al 7,7%, la possibilità di migliorare ancora nel 2016 se l’economia cresce ancora e un P/E basso lo rende molto attraente qua. Forse non acquisto a € 5,4 ma non è neanche troppo caro, Hold allora. Il FCF è bassino e il ROIC/(EV/IC) è anche un po’ troppo basso. Ma anche a € 5,4, se vedo qualche segnale che l’azienda cresce al 5-6% e l’economia italiana riparte, è un ottimo modo per scommettere sulla ripresa dei consumi interni, quindi forse non da escludere al 100%.

Insomma il prezzo non è male, ed è bello vedere i soldi raccolti rimangono in azienda invece di andare ad un azionista che vende.