Le misure BCE non bastano: ora tocca ai governi

La BCE ha lanciato un pacchetto di misure decisamente più contenuto di quanto i mercati si attendessero. Niente taglio dei tassi, ma in compenso ha annunciato diverse misure per rafforzare l’offerta di credito all’economia. La reazione dei mercati è stata durissima. L’APP cresce di 120 miliardi nel 2020, le condizioni del programma TLTRO III sono state rese più favorevoli, sono state annunciate nuove operazioni LTRO e, infine, le banche saranno autorizzate a operare sotto i limiti di capitale e liquidità previsti. La BCE ha anche detto che dobbiamo attenderci la liberazione della riserva di capitale anticiclica (CCyB) da parte delle autorità nazionali. Come ha ricordato la presidente Lagarde, l’intervento più importante nelle attuali circostanze è quello fiscale. Soltanto una reazione energica su tale fronte può ridurre l’incertezza dello scenario e condurre anche a una stabilizzazione dei mercati, commenta Luca Mezzomo, responsabile del Centro studi e ricerche di Intesa Sanpaolo.

Come preannunciato nel comunicato del 2 marzo la BCE ha annunciato un pacchetto di misure “finalizzate” per contrastare i rischi economici creati dall’epidemia di COVID-19, astenendosi dall’effettuare tagli dei tassi. Il pacchetto ha una forte caratterizzazione di stimolo creditizio, sia attraverso il mercato, sia attraverso il credito bancario.

Il programma APP sarà integrato da 120 miliardi di euro di ulteriori acquisti nel 2020, probabilmente concentrati soprattutto su titoli privati. Questa componente è finalizzata a frenare l’aumento dei premi per il rischio di credito che si sta verificando in questa fase di panico. Tuttavia, la presidente non ha escluso che possano essere utilizzati anche sui titoli di stato, se i rischi emergessero sul quel fronte.

Il programma TLTRO III viene potenziato significativamente, innalzando il limite rifinanziabile al 50% del volume di prestiti in essere al 28 febbraio. Soltanto per l’Italia, questo vale quasi 190 miliardi di euro. Inoltre, il tasso applicato sulle operazioni fino al giugno 2021 scende a 25pb sotto il livello del tasso sui depositi e quindi al -0,75%, se il benchmark viene raggiunto, e al refi-25pb, se il benchmark viene mancato. La BCE segnala anche che potrebbe decidere un allentamento dei criteri sulle garanzie se emergesse una scarsità di attività utilizzabili nelle operazioni di rifinanziamento.

Infine, saranno condotte tredici nuove operazioni LTRO con ilsistema della piena allocazione e a tasso fisso, pari al tasso sui depositi, una alla settimana e tutte con scadenza 24 giugno 2020. L’obiettivo è “fornire liquidità a termini favorevoli per coprire il periodo fino alla prossima operazione TLTRO III del giugno 2020.”.

I tassi ufficiali restano invariati (refi a 0,0%, depo rate a -0,50%, rifinanziamento marginale a 0,25%).

L’indirizzo prospettico (“forward guidance”) conferma che i tassi ufficiali resteranno pari o inferiori al livello attuale fino a quando la BCE non avrà visto l’inflazione convergere con decisione all’obiettivo, e fino a quando tale andamento non si sarà anche riflesso nelle misure sottostanti. Inoltre, i reinvestimenti delle scadenze APP continueranno “per un periodo di tempo prolungato oltre la data in cui il Consiglio direttivo avrà iniziato ad aumentare i tassi ufficiali”.

Un altro elemento molto importante è l’allentamento del regime prudenziale su liquidità e capitale: le banche possono usare i buffer di capitale e liquidità, operando temporaneamente sotto la Pillar 2 Guidance (P2G), il Capital Conservation Buffer (CCB) e il Liquidity Coverage Ratio (LCR). Inoltre, è da attendersi un “adeguato allentamento della riserva di capitale anticiclica (CCyB) da parte delle autorità macroprudenziali nazionali”.

A causa dei processi interni necessariamente complessi, la Banca centrale ha avuto un po’ di difficoltà ad adattare il suo scenario di previsione alla rapida evoluzione degli eventi. La crescita del PIL è stata rivista allo 0,8% nel 2020 e marginalmente a 1,3% nel 2021, come ci aspettavamo. Sorprendentemente, invece, non ci sono revisioni delle previsioni di inflazione, che resta all’1,1% nel 2020 e 1,3% nel 2021. La presidente ha ammesso che le stime non riflettono in pieno l’impatto ora atteso per effetto della COVID-19, il che condiziona il giudizio sui rischi – nettamente al ribasso. Lo Staff della BCE ha però predisposto degli scenari alternativi, che suggeriscono una crescita più bassa di 0.6-1,4% nel 2020 rispetto alle proiezioni pubblicate, ma senza reazione di politica fiscale e monetaria. Lo staff commenta che “Includere tali reazioni politiche potrebbe mitigare significativamente gli effetti in questi scenari”.

Le misure non hanno arrestato il crollo dei mercati finanziari europei. La dimensione del pacchetto aggiuntivo di acquisti collegati all’APP non ha impressionato abbastanza, e le altre misure sono troppo specifiche per influire positivamente sul clima di fiducia degli operatori. Il movimento di flight to quality si è accentuato nel corso del pomeriggio, con il debito italiano soggetto a particolare pressione. L’euro si è deprezzato sui mercati valutari.

Inoltre, le misure di oggi, sebbene finalizzate, non bastano da sole neppure ad eliminare i rischi creati dalla COVID-19 sull’economia europea. Come la stessa BCE ha segnalato, l’intervento più importante in questa fase è di natura fiscale ed emergenziale, cioè basato su sgravi automatici piuttosto che su programmi che necessitino di fasi di attuazione complesse.

Lagarde ha sottolineato che la risposta fiscale è stata fino a questo punto quasi inesistente, e che ciò deve cambiare. Anche le misure BCE sul credito dovranno essere completate da meccanismi di garanzia o assicurazione sul credito alle imprese colpite, oltre che da un rafforzamento temporaneo degli ammortizzatori sociali. La stessa BCE afferma che “misure come la concessione di garanzie di credito sono necessarie per integrare e rafforzare le misure di politica monetaria adottate oggi”. Ciò che serve più di ogni altra cosa è un’azione fiscale energica e coordinata dei paesi europei, che dia una prospettiva chiara di ripresa oltre l’incertezza creata dall’epidemia.

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